“你看，这张合约，买一报价140点，只有5手。卖一报价160点，有300手。如果我们想平仓，只能以140点的价格卖给那个买一，成交5手。剩下的，要么等，要么以更低的价格卖给更低的买盘。”

“也就是说，我们手里的期权，卖不出去？”

“卖得出去，但只能卖很小的一部分。如果想要全部卖出，会把价格砸下去，可能只能卖到100点、80点，甚至更低。”林枫停顿了一下，“这就是流动性枯竭。不是没有价格，是没有对手盘。”

陈默沉默了几秒。“那行权呢？不平仓，直接行权。”

林枫摇头。“行权也有问题。行权后，我们会变成股指期货的空头头寸。现在的期货贴水是8%，行权成本很高。而且，行权需要券商配合，现在的市场环境下，券商的风险承受能力也在下降。我问过我们的期货经纪商，他们说，如果行权量太大，他们可能无法保证执行。”

“也就是说，我们的‘保险’，可能赔不了？”

林枫没有直接回答。“陈总，你还记得我们做压力测试的时候，有一个场景是‘期权市场流动性枯竭’吗？”

“记得。那个场景的概率，你当时说是1%。”

“对。1%。”林枫苦笑，“现在，这1%发生了。这就是‘尾部中的尾部风险’——我们考虑了最坏的情况，但最坏的情况，比我们想象的还要坏。”

陈默站在屏幕前，盯着那些数字。他知道，这不是林枫的错。没有人能预测到期权市场会在几天内彻底崩溃。这是系统设计中未预料到的盲区——不是模型的错，是市场的错。市场比任何模型都更疯狂。

“召集ACC，十分钟后开会。”

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八点十五分，会议室。

所有人都到了。沈清如、周锐、方远，每个人的脸上都带着疲惫，但没有人打哈欠。林枫站在大屏幕前，把刚才的情况又讲了一遍。这一次，他讲得更详细，附上了更多的数据和图表。

方远听完，脸色变得很难看。“也就是说，我们花了三周时间部署的期权策略，现在可能失效了？”

林枫纠正：“不是完全失效。是部分失效。保险还在，但成本比预期高得多，而且兑现起来很困难。”

“那我们的净值呢？期权这部分浮盈，能算进净值吗？”

林枫看向方远。“按照会计准则，期权的浮盈可以算进净值。但问题是，如果我们无法以合理

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